会社法144条（売買価格の決定）

• 第141条第1項の規定による通知があった場合には、第140条第1項第2号の対象株式の売買価格は、株式会社と譲渡等承認請求者との協議によって定める。（1項）
• 株式会社又は譲渡等承認請求者は、第141条第1項の規定による通知があった日から20日以内に、裁判所に対し、売買価格の決定の申立てをすることができる。（2項）
• 裁判所は、前項の決定をするには、譲渡等承認請求の時における株式会社の資産状態その他一切の事情を考慮しなければならない。（3項）
• 第1項の規定にかかわらず、第2項の期間内に同項の申立てがあったときは、当該申立てにより裁判所が定めた額をもって第140条第1項第2号の対象株式の売買価格とする。（4項）
• 第1項の規定にかかわらず、第2項の期間内に同項の申立てがないとき（当該期間内に第1項の協議が調った場合を除く。）は、1株当たり純資産額に第140条第1項第2号の対象株式の数を乗じて得た額をもって当該対象株式の売買価格とする。（5項）
• （6項）（7項）略

B社の主張（の趣旨）

• 会社法における非公開会社の譲渡等承認請求にかかる株式評価の大原則は純資産方式による算定（142条2項など）である（原審での主張）。
• 譲渡制限株式の売買価格は簿価純資産額が基準とされる（144条5項）から、純資産方式を尊重しなければならない（抗告審での主張）。
• 裁判所が売買価格を決定するにあたり、純資産方式を採用しないのは会社法の原則を完全に無視するもので不適切である（抗告審での主張）。
• 他の方式を採用するにしても、少なくとも純資産方式を併用すべきである（抗告審での主張）。

X社の主張（の趣旨）（抗告審での主張）

• 会社法144条5項は、「第2項の期間内に同項の申立てがないとき」という文言から明らかなように、裁判所に対する売買価格決定の申立てがない場合に、形式的かつ簡便に売買価格を定めることを目的とした規定である。
• 144条5項を裁判所に対する売買価格決定の申立てがなされた場合の評価方式を定めた規定と解するのは、文言に明らかに反している。
• 裁判所が売買価格を決定する場合、裁判所は譲渡等承認請求の時における株式会社の資産状態その他一切の事情を考慮しなければならない（同条3項）のであり、裁判所が一切の事情を考慮した結果純資産方式を採用しなかったからといって、何ら会社法に反するものではない。

裁判所の判断

• 原審、抗告審ともにこの点について直接触れていません。

X社の原審での主張（の趣旨）

• 取引事例法を採用するには、①取引量が同程度であること、②株式売買事例の時点が比較的直近であること、その間に経営、業績等に大きな変化がないこと、③取引が独立した第三者間で行われ、取引件数もある程度件数があることが条件である。
• A社株式については取引事例があり、取引量や時期も比較的直近であり、A社を介さない第三者間で2回行われている。
• よって、条件を満たしているため、取引事例による価格を採用できる。

B社の原審での主張（の趣旨）

• 取引事例は2年以上も前であって、取引数も、X社がY社から取得した翌日にB社に譲渡する一連の売買であり、実質的には1回といってよい。
• よって、条件を満たしているとはいえず、取引事例法は採用できない。

原審での裁判所の判断（の趣旨）

• 取引事例は2年ほど前の事例であり、取引件数も2回である。
• 時期が比較的直近であるとはいえず、取引件数としても少ないのであるから、条件を満たしているとはいえず、取引事例の価格をもって評価額とすることはできない。

A社の主張（の趣旨）

• A社と業種、規模等が類似する上場会社（類似会社）を10社程度選択し、これらとA社を比較して株式価格を評価した。

B社の主張（の趣旨）

• A社が選択した各社はいずれも、A社と同一の業種以外の業種を営んだりして収益を上げているから、そもそもA社の類似会社とはいえない。
• さらに、一般的に、譲渡制限株式の評価にあたって類似会社比較法を用いる場合は、非流動性ディスカウントにより30%程度評価額が減額されるのに、X社の評価ではこれが行われていない。

原審での裁判所の判断（の趣旨）

• A社の売上高からすると、その規模に照らして類似会社比較法を採用することは困難である。

B社の主張（の趣旨）

• A社では配当が行われた実績がないため、配当還元方式による評価額はゼロとなる。
• A社は一定の経営権を有しているとはいえ少数株主である。
• 株式価値は予想される受取配当の価値に評価し得るものであり、少数株主の評価方法である配当還元方式の評価結果は無視し得ない。
• 評価額がゼロであっても、他の方式と併用する場合には、評価額ゼロ円として併用を行うべきである。

X社の主張（の趣旨）

• 本件で取引される株式は、A社の発行済株式総数の40%であって、少量株主（発行済株式の総数の1%から3%未満の株式を有する株主）の評価方法として用いられる配当還元方式を採用するのは妥当でない。
• A社は、配当実績がなく、配当政策として現時点では将来配当を行う予定はないことを認めている。
• よって、実際配当還元方式を採用することはできない。

原審での裁判所の判断（抗告審も同旨）

• A社は配当を実施したことがなく、現時点で将来配当を行う予定はないのであるから、配当還元方式を採用する基礎に欠けるというべきである。

B社の抗告審での主張（の趣旨）

• B社は、X社からのA社株式の買取りにより、A社の全株式を取得したことになる。
• いわば、A社の資産のすべてを支配下に置いたといえ、A株式の価値は対象会社の純資産と同一と考えられる。
• よって、純資産方式を採用すべきである。
• 実際に、B社は平成19年3月決算期において、A社株式の時価純資産額に応じて、A株式の簿価を切り下げている。
• 評価額がゼロであっても、他の方式と併用する場合には、評価額ゼロ円として併用を行うべきである。

抗告審での裁判所の判断（の趣旨）

• B社は、A社の全株式を取得したのだから純資産方式によるべきである旨を主張するが、B社は本件売買の結果として全株式を取得したにすぎない。
• よって、A社の全株式を取得した事実をもって純資産方式を相当とすべき理由にはならない。

B社の原審での主張（の趣旨）

• 純資産方式は、将来利益が株式価値に反映されないという欠点がある。
• しかし、A社のように収益（実績値）が各年ごとに大幅に増減する場合は、将来利益を安定的に見積もることが困難である。
• このため、将来利益を基礎とした評価方式よりも、純資産方式のほうが優れている。

X社の原審での主張（の趣旨）

• A社は清算を予定していない。
• A社は不動産等の固定資産も保有していない。
• A社は設立当初は営業損失を出したが、直前2期連続で収益性が向上して企業経営も順調であり、今後も営業利益が見込めるが、純資産方式は、将来利益が株式価値に反映されない
• よって、純資産方式を採用すべきではない。

原審での裁判所の判断（の趣旨）

• X社は少数株主とはいえA社株式の40%（1/3超）を保有しており、また、B社は当該株式数を取得するとA社の経営権を完全に支配できる。よって、経営権の移動に準じて取り扱い、経営権の移動を伴う場合に用いられる評価方式のひとつである純資産方式の適用を検討すべきである。
• A社は、現時点において継続しており、近い将来清算することが予定されているわけではない。また、創業してさほど年月の経過しておらず、含み益を有する資産はない。
• いっぽう、A社は売上は順調に推移しており、今後も一定程度の利益が見込まれるため、純資産方式を採用すると株式価値を過小評価するおそれがある。
• よって、A社の株式価値については、純資産方式のみで評価するのみならず、純資産方式による評価額を併用することも相当ではない。

B社の抗告審での主張（の趣旨）

• 原決定は「創業してさほど年月の経過していないために、純資産方式を採用すると株式価値を過小評価するおそれがある」としているが誤りである。
• 純資産方式によると株式価値を過小評価するおそれがあるのは、創業してさほど年月の経過していない会社のうち成長企業であり、かつ、その成長可能性の確度が高い場合に限られる。
• A社のように、そもそも成長企業と認めることができない場合や、その成長可能性の確度が何ら明らかでない場合は、純資産方式を用いても株式価値を過小評価することにはならない。

X社の抗告審での主張（の趣旨）

• B社は、創業間もないことを理由として純資産方式を採用しなかった原決定の考え方は誤りであると主張している。
• しかし、原決定は、対象会社が創業してさほど年月が経過していないことのみをもって、純資産方式を併用しない理由としているわけではない。
• 「清算は予定されていない」「売上は順調に推移しており今後も一定程度の利益が見込まれる」「資産に含み益がある不動産等は存在しないこと」などの事情から総合的に判断して、純資産方式を併用しなかったのである。
• また、B社は、A社は成長企業と認めることができず、その成長可能性の確度が何ら明らかでないから、将来収益を反映できない純資産方式で過小評価となることはないと主張している。
• しかし、A社の売上が順調に上昇し、初期投資の減価償却等の費用が減少したことによって営業利益を計上できる状況になったことは、A社の決算の推移により明らかである。
• しかも、B社はA社の親会社であるが、B社みずからA社の順調な業績について平成19年3月期決算短信で述べているし、平成20年3月期決算短信でも、A社を含む事業の売上高及び営業成績が大幅に増加しているとしている。
• 以上から、B社の主張する「A社は成長企業と認めることができず、その成長可能性の確度が何ら明らかでない」というのはおかしい。
• よって、A社の将来収益を反映しない純資産方式では、A社の株式価値を過小評価することになるため、純資産方式を採用すべきではない。

抗告審での裁判所の判断（の趣旨）

• A社はベンチャー企業として成長力が大きく、売上は順調に移しており、その事業の進展の経緯からすれば、平成18年3月期、平成19年3月期と同様に、その後も同程度の利益が確実に見込まれるものである。
• A社はベンチャー企業として成長力が大きく売上は順調に移しており、B社グループの中核事業であるコンテンツ配信事業の一翼を担っている事業の進展の経緯からすれば、平成18年3月期、平成19年3月期と同様に、その後も同程度の利益が確実に見込まれるものである。
• よって、純資産方式を採用すると株式価値を過小に評価するおそれがあるため、純資産方式は併用することを含め採用するのは相当でない。

X社の原審での主張（の趣旨）

• 収益還元法による評価の基礎となる将来収益の予測にあたっては、業績が不安定だった平成17年3月期までを参照すべきではなく、業績が安定した平成18年3月期と平成19年3月期の2期分に限定すべきである。

B社の原審での主張（の趣旨）

• A社は、決算期ごとに収益が大幅に増減する会社であり、将来利益を適正に予測することは困難である。
• X社は直近2期分の決算のみを基礎とするが、一般的には最低でも3年から5年の決算を基礎としなければならないはずである。
• よって、収益還元法を採用するには、最低限、直近3期の決算実績の数値を基礎として評価すべきである。

原審での裁判所の判断（の趣旨）

• A社の過去の経営成績の推移によれば、売上としては上昇方向に推移しているといえる一方、平成17年3月期まで多額の販売費及び一般管理費を計上していたところ、平成18年3月期以降は激減している。
• つまり、初期投資の減価償却等の費用が減少したことによって営業利益を計上できる状況になったものと解される。
• そこで、収益還元方式に用いる予想税引後利益については、平成18年3月期及び平成19年3月期の経常利益を基礎として考えるべきであり、これらの平均値に実効税率を乗じた額を差し引いて予想税引後利益とすべきである。
• この予想税引後利益に、資本還元率（一般に用いられる10%）を適用して、収益還元方式による評価額とする。

B社の抗告審での主張（の趣旨）

• 収益還元方式は、一定の利益が将来にわたり永遠に続くものと仮定して、単一の予想利益を設定し、これに対して資本還元率を適用して株式評価を行うという手法である。
• 収益還元方式の本質は、「単一の予想利益」が「将来にわたり永遠に続くもの」という単純化された仮定モデルに求められる。しかし、その仮定自体が不確実性が高いものであるから、「単一の予想利益」の数値設定にあたっては、仮定モデルを肯定するに足りる現実的かつ十分な根拠がなければならない。
• 具体的には、評価基準日の時点での合理的に見込まれた収益予想値を用いなければならない。しかも、A社がいわゆるIT系のベンチャー企業で、創業してまもないうえ、売上の浮き沈みが激しく変動幅が大きいので、収益予想にはより慎重を期す必要がある。
• 収益予想値を算出するにあたっては、一般的に過去3年ないし5年分の税引後経常利益の平均値が用いられるが、原決定は、A社の過去実績のうち業績の良かった直近2期分の税引後経常利益の平均値をもって「単一の予想利益」として設定するが、このような評価は公正な時価から著しく乖離している。
• 原決定は、平成17年3月期以前の実績値を除いた理由は「初期投資の減価償却等の費用」負担で赤字決算であったためと推察しうるが、そもそも、A社にはそのような初期投資はない。
• また、A社は今後大規模な再投資等が十分ありうるわけであり、初期投資の償却負担を理由に平成17年3月期以前の実績値を参照しないのは不当である。
• 少なくとも過去の3期分ないしは4期分の税引後経常利益の平均値を「単一の予想利益」として設定すべきである。

抗告審での裁判所の判断（の趣旨）

• A社は、従前から売上高は上昇基調ではあったが、平成17年2月にB社の子会社となり、B社グループの中核事業であるデジタルコンテンツ配信事業を担うことになった。
• 平成18年秋にB社は他社と業務提携を行い、この業務の開発や運営等をA社が行うこととなったため、A社の平成19年3月期の経営成績はさらに上向いた。今後もこのような推移に沿う売上が期待できるものといえる。
• いっぽう、販管費をみると、平成18年3月期以降は激減しており、今後も同程度に推移することが見込まれ、平成17年3月期以前の費用を要することはないと解される。
• このようなA社の事業内容の変化を踏まえると、収益還元方式に用いる予想税引後利益については、平成17年3月期以前の当時の経常利益を基準値に加えるのは相当ではなく、平成18年3月期及び平成19年3月期の経常利益を基礎として考えるべきである。
• よって、B社の主張は理由がない。

X社の抗告審での主張（の要旨）

• 原決定時には提出されていなかったA社の平成20年3月期中間決算短信の記載を前提とすれば、平成18年3月期及び平成19年3月期の経常利益を基礎として予想税引後利益とする原決定の算出方法では、A社の将来利益が正確に反映されていない。
• A社の平成20年3月期中間決算短信の内容を前提とすると、A社の平成20年3月期は、平成19年3月期の実績に比べて大幅に向上する可能性が極めて高い。
• よって、収益還元法の基礎となる予想税引後利益の算定は、平成18年3月期と平成19年3月期の実績に加えて、平成20年3月期の予想税引後利益も採用すべきである。

B社の抗告審での主張（の要旨）

• X社は、抗告理由として、評価基準日（平成19年3月下旬の日）から1年後の平成20年3月期の数値を基礎にして評価すべきと主張するが、これは評価のあり方として明らかな誤りである。
• B社において、基準日以後の資料（平成19年3月末日までの平成19年3月期決算の数値を除く。）を援用しないのは、当然の対応であり、無用な争点拡大により審理の長期化を防止するためである。
• 仮に平成20年3月期におけるA社の業績が好転していたとしても、それはX社が自認するとおり、基準日以後におけるA社の努力、貢献の成果などのシナジー効果によるものに過ぎない。
• シナジー効果は、株式保有のみで生じるものではなく、経営基盤、資源等を共有する継続的な取り組みにより生じるものであり、これらは基準日以後の活動による効果である。
• このような評価基準日以後に生じるシナジー効果は、評価基準日における本件株式の価値を何ら示すものではない。

抗告審での裁判所の判断（の要旨）

• X社は、A社の平成20年3月期中間決算短信から予測される数値も考慮すべきであると主張するが、これは平成20年3月期の収益を斟酌することを求めるものである。
• A社株式の評価時点は、譲渡等承認請求の基準日である平成19年3月下旬の日であり、同日における本件会社の資産状態その他一切の事情を考慮しなければならないのであり、評価時点以後における本件会社の資産状態等を考慮することはできない。
• X社が指摘する平成20年3月期の中間決算短信の数値の想定どおりであったといえても、その収益そのものを算定根拠とすることはできない。
• よって、X社の主張は理由がない。